Gutta som fikk oljeformuen i hendene

Historien om oljefondet kan fortelles gjennom to menn. Den ene er Dag Løtveit, den andre Yngve Slyngstad.

De var kronprinsene til fondets første leder, Knut Kjær. De gikk sammen på handelshøyskolen, og ble hentet til oljefondet fra starten. Dag Løtveit ble leder for renteavdelingen, Yngve Slyngstad for aksjeavdelingen.

Der jobbet de inntil finanskrisen skilte dem. Den ene gikk til topps og ble leder for fondet. Den andre ble syndebukk for et tap på flere titalls milliarder.

Rentesjefen. Dag Løtveit kom til fondet som 36-åring i 1999 – en Asker-gutt, yngst av fire brødre. Etter studiene jobbet han noen år i Gjensidige, før oljefondssjef Knut Kjær hentet ham til fondet som leder av renteforvaltningen, handelen med obligasjoner.

Folk som har jobbet med ham kaller ham en god sjef – talefør, utadvendt, anti-autoritær, en motivator full av positiv energi – en engasjert kar som snakker mye og fort og skaper god stemning.

Knut Kjær kalte ham en gang «sjefideologen» i fondet, kanskje for hans styrende idé om mange uavhengige investeringsbeslutninger tatt av dyktige forvaltere med stort individuelt ansvar.

Aksjesjefen. Yngve Slyngstad kom til fondet i 1998. Han var 35 år, fra Asker også han. Knut Kjær tok ham med over fra Storebrand. «Jeg er en enkel mann,» kan han si og snakke om «sunt bondevett», men innen han flyttet til bondelandet i Hole med kone og tre barn, hadde han fartet verden rundt. I California fikk han en mastergrad i økonomi, i Paris studerte han statsvitenskap, i Japan drev han doktorgradsstudier i finans. I sin effektive studiekarriere fikk han også med seg juridisk embetseksamen og ble siviløkonom på rekordtid.

Han og Løtveit begynte studiene samtidig, men Slyngstad var ferdig først.

Hva finansfolk liker å fortelle er ikke dette, men det uvanlige: at han en gang dro seks måneder alene til en fiskerbu i Tysfjord for å lese Hegel og Heidegger. At han loffet fire år i Asia, Latin-Amerika og Afrika og «dro til en fjelltopp i Nepal for å meditere».

Det sies at han kan sitt fag. Det finnes folk som misliker ham som person, men har stor respekt for ham som fagmann.

To kulturer. Mens Løtveit bygde renteavdelingen fra grunnen, bygde Slyngstad opp aksjeavdelingen. Gjennom ti år kom de til å personifisere hver sin avdeling, med to ulike kulturer. Slyngstad innførte en strikt kleskodeks for sin aksjeavdeling, Løtveit gikk med skjorta utenpå buksa. Slyngstad var lavmælt og introvert, Løtveit var utadvendt og vokal.

Rentefolk og aksjefolk så mot hverandre med en gjensidig skepsis, oljefondet var delt i to kulturer.

Kongstanken. Fondet de bygde opp ble kjent som en suksess. Internasjonale medier lot seg imponere. Avisen The Times utropte Knut Kjær til Norges mektigste mann. Det norske oljefondet var en internasjonal nyvinning.

De politiske og sosialøkonomiske strategene hadde en kongstanke: å flytte oljeformuen opp fra havbunnen og inn i verdipapirer. Ved å spare oljeinntektene og bare bruke avkastningen, ville de 1) fordele pengene mellom generasjonene, 2) unngå store økonomiske svingninger, og 3) verne norsk økonomi mot inflasjon.

Norges Bank fikk det historiske oppdraget. Fra 1996 startet en oppsparing av penger knapt noe land har vært gjennom.

Aktiv forvaltning. Lenge var ideen å plassere pengene i statspapirer. Man ville forvalte oljepengene slik Norges Bank forvalter valutareservene. Økonommiljøene i Norges Bank og Finansdepartementet var skeptiske til «aktiv forvaltning», der smarte fondsforvaltere forsøker å slå markedet.

Rundt 1997 snudde stemningen. Et forprosjekt overbeviste skeptikerne om at fondsforvalterne måtte få konkurrere mot markedet. Slik ville de få et mål, noe å bryne seg mot, og kunne skape merverdier.

Siden har ingen sett seg tilbake. Fondet har gått inn i stadig flere markeder – alltid etter initiativ fra Norges Bank og fondsledelsen selv. Forvalterne gir råd, Finansdepartementet innstiller, Stortinget godtar.

I 1997 var forslaget at 40 prosent av midlene skulle settes i aksjer. Innvilget.

I 1999 ville fondet inn i fremvoksende markeder. Innvilget.

I 2000 ville man minske begrensningene på eierandeler. Innvilget.

I 2005 ville man igjen heve grensen for eierandeler, åpne for råvarehandel, oppheve land- og valutarestriksjoner, fjerne grensen for investeringer i fremvoksende markeder og oppheve grensene for kredittrisiko i renteporteføljen. Innvilget.

I 2006 ville man øke aksjeandelen fra 40 til 60 prosent og investere i eiendom. Innvilget.

Fondet ble større. Forvalterne fikk større frihet, flere investeringsmuligheter, og spiste seg inn på stadig flere markeder. Hvert år klarte de målet – å slå markedet.

Kjær, Slyngstad, Løtveit og de andre i ledergruppen bygde opp en finansbedrift innen statens rammer, en anomali innen statlig byråkrati. En artikkel fra tiårsjubileet vitner om en for statsorganer uvanlig selvforståelse – de omtaler seg selv som «en internasjonal forvaltningsbedrift».

Ideologisk var blikket rettet mot den globale finansverdenen, ikke mot norsk hverdag. For første gang i historien ble det bygget en avdeling i norsk statsforvaltning som ikke har et norsk navn. NBIM, som forvaltningsenheten heter, står for Norges Bank Investment Management.

Festningen. For mediene har dette NBIM fremstått som lukket. Den diskrete profilen til oljefondet gjenspeiles i det borgaktige ved selve Norges Bank-bygget. Du går inn de store, tunge metalldørene. Du tilsnakkes av en resepsjonist bak en glassvegg, og skriver deg inn med personlig kode. Så føres du inn i et slusesystem, der du et øyeblikk fanges i en steril sylinder av glass, inntil døren åpner seg til en strengt bevoktet verden, klinisk, støvfri, der alt handler om tall. Her er stål, messing, marmor og granitt. Åttekantede former, metall i vegger og tak.

Rentefolk og aksjefolk så mot hverandre med en gjensidig skepsis, oljefondet var delt i to kulturer.

Skal du på pressekonferanse, fører vakter deg inn foran sentralbanksjefen eller oljefondets Chief Executive Officer, som sitter ved et høyt bord og snakker ned til deg. Norske pressefolk er bortskjemt med åpenhet og flate strukturer, men denne verdenen er militær og korrekt – dresser er presset, intet hår ligger feil, og man kommuniserer via kvartalsrapporter.

Utenom det strengt regisserte vil du ikke se bilder herfra – det er ikke lov å ta dem. Du vil heller aldri høre fra de ansatte, eller få vite hvem de er. «NBIM omgir seg med en mur av taushet rundt de ansatte og deres lønninger,» skrev Dagens Næringsliv (DN) i 2006 – samme år fikk Morgenbladet avslått intervjuforespørsler fordi våre lesere «ikke er blant dem som leser Dagens Næringsliv hyppigst», og ikke ville forstått en reportasje om forvalterne av oljefondet. De ansatte har taushetsplikt. Som en tidligere medarbeider repliserte da vi spurte om en prat: «Brudd på denne taushetsplikten etter straffelovens § 121 straffes med bøter eller inntil seks måneders fengsel.» Dette tvinger dekningen av oljefondet over på anonyme kilder. Så også i denne saken.

«Demokratisk problem». Inntrykket av festning handler også om informasjonsovertak. I 2004 skrev den nå avdøde DN-redaktøren Stein B. Hauglid en bekymringsmelding. Han mente opplegget til Kjær, Løtveit og Slyngstad virket «gjennomført profesjonelt». Samtidig innrømte han at han ikke forsto hva de egentlig drev med. Han var politisk redaktør i Norges største næringslivsavis, og forsto rett og slett ikke hvordan statsformuen ble forvaltet. Han tvilte på om mange nordmenn i det hele tatt forsto det. «Jeg vet ikke hvor mange som har satt seg inn i de innerste detaljer for forvaltningen av oljefondet, men mange er det ikke. En håndfull eller tre, vil jeg tro, hvorav forhåpentligvis et par i finansdepartementet,» skrev Hauglid. Han mente det var tankevekkende. «Kanskje er det drøyt å kalle det et demokratisk problem, men helt bra er det egentlig ikke.»

Hybris. Ni år på rad klarte NBIM å slå markedet. Pionervirksomheten strålte av selvtillit. Da man i en artikkel ved NBIMs tiårsjubileum ville drøfte om resultatene kunne skyldes flaks, ble muligheten utelukket: «Vi kan forkaste hypotesen om at resultatene skyldes tilfeldigheter.» Slik skinte de gode resultatene over på medarbeiderne, for som det heter i artikkelen: «kun virksomheter med særskilt dyktige og talentfulle personer makter å skape verdi for sine kunder.»

Kanskje var det slik at vi i 2005-2006-2007 begynte å bli litt for selvsikre, for lite ydmyke.

—   Yngve Slyngstad

De ansatte var valgt for sine usedvanlige egenskaper. Knut Kjær søkte talenter med «spesiell kapasitet» og «personlige egenskaper til å ta gode forvaltningsbeslutninger». Til gjengjeld lokket han med konkurransedyktige lønninger, som med gode bonusordninger kunne vokse til årslønner på flere millioner.

Gjennom samtaler med folk som kjenner fondet innenfra, får vi inntrykk av en stemning av hybris. «Du har pengebingen, du påvirkes av den sjargongen, du kan bli forledet.» «I ni år hadde vi fantastiske resultater og ble priset av alle. Man kan venne seg til det. Man slutter å tenke kritisk.»

– Kanskje var det slik at vi i 2005-2006-2007 begynte å bli litt for selvsikre, for lite ydmyke, sier Yngve Slyngstad til Morgenbladet i dag.

Presset til risiko. I disse årene, rett før finanskrisen, skal det ha vært et press i organisasjonen om å ta mer risiko. Fondsforvalterne hadde ikke utnyttet den risikorammen Finansdepartementet ga. De ble oppfordret til å ta mer risiko. «Vi hadde ikke fått noen sexy avkastning på det tidspunktet – solid, men ikke fantastisk. Så man ville satse ekstra,» sier NBIM-kilder. «I 2006–2007 var fokuset å ta litt i, gjøre mer.»

«Vi skulle ta mer risiko,» sa de, «vi lå under den risikoen vi kunne ta.»

Enkelte medarbeidere i fondet skal ha følt seg ukomfortable med denne risikoen. Ansatte i avdelingen med ansvar for ekstern renteforvaltning, der fondet senere tapte milliarder av kroner, uttrykte uro for hva man risikerte.

På et møte i renteavdelingen våren 2007 skal det ha blitt tilkjennegitt konkret bekymring. Personen som ledet ekstern renteforvaltning sa opp jobben noe senere, i juni 2007. Oppsigelsesgrunnen skal ha vært personlig og faglig integritet. Vi har vært i kontakt med vedkommende, som viser til taushetsplikten og ikke vil kommentere sin avgang.

Det var sommer 2007. Få måneder senere kom finanskrisen – i Yngve Slyngstads ord – «tilsynelatende ut av ingenting og forandret verden, kanskje for alltid».

9. august 2007. Det kalles inn til krisemøte i fondet. Det har skjedd noe eksepsjonelt. En fransk bank, BNP Paribas, har sagt til sine fondskunder at de ikke får ta ut pengene sine. Insiderne i markedet ser alvoret. Det var bankpanikk. I en bankpanikk går folk til banken og vil ha pengene sine. I gamle dager stilte de seg opp i lange køer utenfor bankene. I dagens versjon ble internettbankene stengt. Finanskrisen begynte.

Ledelsen av fondet fant raskt ut at man var feilplassert. Problemet lå i renteforvaltningen, Dag Løtveits avdeling. I forsøkene på å slå markedet hadde forvalterne gått inn i stadig større og mer komplekse veddemål. «Vi var eksponert feil med renteporteføljen. Det er flere ting der vi skulle ønske vi ikke hadde gjort,» har Slyngstad sagt i ettertid.

Det første problemet, var fondets investeringer i såkalte SIV-er – Special Investment Vehicles. Dette var investeringsselskaper, som var del av det såkalte «skyggebanksystemet». Da finanskrisen kom, imploderte de. Fondet tapte milliarder.

Neste problem var den amerikanske boligkrisen. Over fem år hadde fondet kjøpt seg kraftig opp i amerikanske pantobligasjoner, og var sterkt eksponert mot boligmarkedet. Da boligboblen sprakk, satt de med obligasjoner for over hundre milliarder. Investeringene var spredt på eksterne forvaltere over hele verden. Fondet hadde ikke egen kompetanse på dette, og slet med å samle trådene og få oversikt over tapene.

Også forsøkene på å tjene penger på rentedifferanser ble nå et problem. Renteforvalterne hadde spekulert i forskjellen i rente mellom ulike instrumenter. For å øke profitten, ble det tatt opp store lån på porteføljen. I normale tider var dette en måte å tjene penger på, men da markedene falt sammen gjorde det porteføljen sårbar.

Røverspråk. Å forklare hva renteforvalterne hadde gjort, betinger en jungel av faguttrykk som kan slå den ikke-spesialiserte leser i bakken. Finansspråket åpner seg ikke – det lukker og gjør avsenderen uangripelig. Snakk om etikkråd, barnearbeid og atomvåpen, og folk kaster seg inn i debatten, men snakk om derivater, renteinstrumenter og relativ volatilitet, og du frigjør deg fra den gemene hop hvis milliarder du forvalter. Den svarte væsken under havet forblir like merkelig om den er tall på et papir – nå er den der, nå er den der ikke, nå er den der.

Pengesummene er svimlende. Forvaltere hadde sittet foran datamaskinene på Bankplassen 2 og svingt rundt på hundrevis av milliarder. De hadde bygget shorteposisjoner, en spekulasjon i prisnedgang, i amerikanske og britiske statsobligasjoner for 200 milliarder kroner. Posisjonene i derivater oversteg 2000 milliarder, det samme gjorde brutto belåning.

Brøt reglene. Samtidig hadde fondet brutt sine institusjonelle rammer, ifølge Riksrevisjonen.

For det første hadde NBIM satt i gang utlån og belåning av verdipapirer uten at det fantes rammeverk for det. Riksrevisjonen mener Stortinget burde vært informert om hva man hadde satt i gang, og at det ikke var i samsvar med forutsetningene.

Også investeringene i amerikanske pantobligasjoner var imot forutsetningene, ifølge Riksrevisjonen. Risiko var ikke tilstrekkelig identifisert. Å investere i dette markedet uten å kunne det, var brudd på retningslinjene.

Investeringsanalytiker Lars Haakon Søraas har fulgt oljefondet nøye som blogger. Han mener fondet hadde fått gradvis mer frihet og tatt mer aktive posisjoner «inntil de nådde absurde nivåer». Risikosystemene var ikke som de burde, mener han, Finansdepartementet sa ingenting om belåning, derivater og de enorme veddemålene, politikerne visste ikke, media fikk ingenting med seg. Så kom stormen.

Krisen utvikler seg. Utover høsten 2007 satt Kjær, Slyngstad, Løtveit og resten av fondsledelsen i krisemøter. 15. august kunne hedgefond-kunder ta ut pengene sine, og de rant ut.

I NBIM tegnet man scenarioer. Det verste man så for seg var at bedrifter i stor skala ville gå konkurs og bli tatt over av staten. «Det var det man så i hvitøyet på det tidspunktet,» ifølge Slyngstad. Det ble først ansett som ti prosent sannsynlig. Senere ble risikoen oppjustert.

Rivninger. For første gang hadde oljefondet begynt å tape penger. I ti år hadde man snakket om hvor dyktige man var; nå var alt snudd. Oppmerksomheten utenfra ga stress i organisasjonen. Det som hadde ligget under av uenighet og motsetninger, kom til overflaten. Skulle man selge seg ut? Skulle man beholde posisjonene og vente?

Snart oppsto en mengde diskusjoner internt. At fondet tapte penger som fond var en ting, men tapet var også summen av enkeltpersoners tap. Prestasjonene deres ble målt, ned til hver enkelt medarbeider. Slik oppsto også diskusjoner rundt medarbeidere, deres motivasjon og ansvar. Hadde de gjort en dårlig jobb, eller hadde markedet utviklet seg på en måte ingen kunne vite?

Syndebukken. Når tallene kom, viste de at fondet hadde tapt 15 milliarder kroner på veddemål i rentemarkedet høsten 2007. Blikkene ble rettet mot Dag Løtveit. Han hadde bygget opp renteavdelingen, han ledet renteforvaltningen, han skulle hatt den komplette oversikten.

Når vi spør en kilde hvor mye ansvar Løtveit hadde, er svaret: «fra A til Å».

Det er som et hus hvor du tar bort den nederste byggesteinen. Der går grunnmuren. Plutselig fungerer ikke pengemarkedet.

—   Yngve Slyngstad

«Jeg tror ikke han så, eller ville se. Men ingen gjorde jo egentlig det,» sier en annen.

Også andre fikk gjennomgå. En gruppe på seks personer ble pekt ut i pressen som ansvarlig for tap på 2,7 milliarder kroner. Tap som i prosent var små, ble enorme målt i kroneverdi.

Medarbeidernes personlige frihet slo nå tilbake. «Vi fjerner investeringsansvaret for dem som ikke leverer,» forklarte Slyngstad til media. «Noen av dem har fått andre oppgaver internt, andre har valgt å slutte.»

Forvaltere som ble stilt til ansvar for milliardtap, skal ha beskrevet det til andre som en grusom følelse. «Du føler det som du tar alle skattekronene og brenner dem på bålet.» «Du går gjennom byen og ser offentlige bygninger rase ned.»

Samtidig var finanskrisen i utvikling.

– Vi satt med store spørsmålstegn, minnes Slyngstad. – Det er som et hus hvor du tar bort den nederste byggesteinen. Der går grunnmuren. Plutselig fungerer ikke pengemarkedet. Hva skjer nå? Står huset fortsatt?

1. januar 2008. Midt oppe i fondets største krise slutter Knut Kjær. Avgangen gjøres kjent i september, rett etter at krisen bryter ut.

45 år gammel kastes Yngve Slyngstad inn som ny leder. Avisene trykker for første gang bildene av den lange mannen med blank isse og smultringskjegg. Halvannen uke ut i jobben blir han intervjuet av DN, som beskriver ham som «selvsikker og selvbevisst» og mener han må ha «gått sentralbankens lederskole for tilknappet tale».

Slyngstad forteller hvordan det var å ta over: «Det var litt som at du som andrestyrmann får oppgaven med å holde roret. Og du kjører rett inn i stormen. Og ett eller annet sted inne i stormen, ser du at dette er den perfekte storm. Og når du er midt inne i det, tenker du ikke på annet enn å bare få dette til å fungere … og vi ser at vi kom feil inn i det. Vi hadde seilene litt høyt oppe. Renteporteføljen var eksponert, belånt. Og så kommer du inn i den stormen, med den båten, og du ser at du kan ikke ta ned seilene.»

Slyngstad tar grep. Etter tre uker innkaller han til allmøte. Det skal omorganiseres. Todelingen med en aksje- og en renteavdeling forkastes, det skal drives «mer enhetlig». Samtidig degraderes Dag Løtveit, han mister jobben som rentesjef og får tittelen «assisterende investeringsdirektør».

Renteforvaltningen reduseres til en tredel. Forvaltere mister mandatene sine, eller bes søke andre jobber.

Nå slår skepsisen mellom rentefolk og aksjefolk inn. Fondet hadde lenge vært delt. Aksje- og renteforvaltning er to disipliner, og det er ulike typer mennesker som lykkes med det. Renteforvalterne er nerder – de regner matematisk på små prisforskjeller mellom et instrument og et annet, som kan gi gevinst hvis beløpene er høye. Aksjeforvalterne er orientert mot bedriftene, som de møter til stadighet. Slik blir deres jobb mer utadrettet. Klær og opptreden må være korrekte og formelle.

«Yngve styrte aksjeskuta med hardere hånd og mer administrativt utgangspunkt,» sier en kilde. «Han var opptatt av detaljene, av å ha kontroll, og forholdt seg til færre mennesker.» «Løtveit var spontan, impulsiv, løsere i snippen billedlig og bokstavelig.» Mens Slyngstad vektla det faglige fundamentet for hvorfor noe fungerer, mener kilden, kunne Løtveit uttrykke at hvis en strategi ga gode resultater, så brukte man den, selv om man ikke egentlig skjønte hvorfor den fungerte, «det er slik markedet er».

«Manglende styring». Nå var renteforvalternes sjef blitt syndebukk, mens hans motstykke på aksjesiden skar renteforvaltningen ned med hard hånd. NBIM-kilder har beskrevet det som «aksjesidens take-over», eller at «rentesiden ble slaktet». Forvaltere følte at de gikk i et vakuum. Ikke bare var toppledelsen byttet, men også lederen for den gjenværende renteavdelingen var ny. Enkeltindivider ønsket å gjøre noe for å avverge krisen, men savnet styring ovenfra. «Ingenting ble sagt og kommunisert skikkelig», ledelsen ble kritisert for manglende kontroll og styring. Forvaltere satt fra vinteren til forsommeren 2008 uten å få retningslinjer om hva de skulle gjøre, og ble bare sittende, forteller en NBIM-kilde.

– Hvor viktig var dette for det negative resultatet i 2008?

– Det er vanskelig å vite. Men det var i alle fall en mulighet i april-mai-juni 2008 for å selge unna noen av disse vanskelige posisjonene.

Fagmannen. Misnøyen ble også relatert til Yngve Slyngstads lederstil. Han beskrives som en «topp fagmann» med stor intellektuell kapasitet, men omtales ikke som en typisk inspirator. En sterk fagperson er ikke nødvendigvis den beste til å bevare fondets troverdighet, sier en person med innsidekjennskap til NBIM. «Kjær kunne gå inn i enhver forsamling og 'selge' fondet. Slyngstad var ikke interessert i det. Han er en fagmann, og fagmenn vil ikke snakke om det de anser som selvfølgeligheter. Fagmenn er bra, men noen ganger trenger man en leder som har sosiale interesser og er interessert i mennesker. Slyngstad er interessert i problemstillinger.»

Debatten når ut. Tapene utløste en debatt om fondet. En tidligere ansatt, Torgrim Roll, skrev en bitende kronikk. «NBIM ser ikke ut til å ha brydd seg med risikoen for en katastrofe i finansmarkedet,» mente han. Han mente det var «urovekkende» at NBIMs risikosystemer ikke hadde signalisert at risikoen på obligasjonssiden var for høy.

En annen tidligere ansatt, Hans Olav Husum, stilte kritiske spørsmål om hvordan fondet hadde oppnådd resultatene sine. I en rapport gitt ut av Centre for Monetary Economics (CME) ved BI hevder han at et lite antall risikofaktorer forklarer hvorfor fondet har gjort det bra på aksjer. Disse faktorene har samtidig gjort fondet følsomme for en finansiell krise. Slik trekker Husum NBIMs tese om egen dyktighet i tvil.

Debatten var likevel teknisk og forbeholdt få. Analysesjef Jon Mjølhus i Formuesforvaltning mente det var tankevekkende: «Sjelden har et tap av 30 milliarder offentlige kroner skapt så få overskrifter og så lite debatt.»

Ridder Kjær. I august 2008, mens fondet taper milliarder på disposisjoner fra hans ledertid, utnevnes Knut Kjær til ridder av St. Olavs Orden for hans «vellykkede forvaltning» av oljefondet.

15. september 2008. Lehman Brothers kollapser. Det er den verste dagen i finanskrisens mest dramatiske uke. Oljefondet har gode forbindelser til Lehman, og har forberedt seg. En tredel av de ansatte i fondet har vært inne hele helgen. «Det kokte av folk», ifølge en forvalter.

– Vi hadde gjort investeringer i Lehman Brothers, og var i veldig god dialog om hva som var i ferd med å skje, husker Yngve Slyngstad. – Vi var av de første som meldte inn. Vi hadde jurister kjørende rundt i London for å få disse papirene inn til stengetid.

I månedene før hadde fondet kjøpt seg opp i Lehman. NBIM oppjusterte sine andeler fra 0,3 til 2,5 prosent, ifølge Bloomberg. Gjennom krisen fikk fondet stadig forespørsler fra ledende finansbedrifter om å bidra med kapital. Slyngstads menn tilførte 5,2 milliarder kroner til seks institusjoner.

I Lehman-konkursen tapte de over tre milliarder, ifølge Bloomberg.

Nye tap. Utover høsten 2008 fortsetter fondet å tape penger. På en eneste dag tapte man 110 milliarder. Mange av tapene skyldtes markedet, men også NBIMs egne veddemål var dårlige og ga tap på 35 milliarder kroner.

Ved utgangen av oktober brøt fondet også rammene Finansdepartementet hadde satt for risikoen.

Lønnsfest. Mens milliarder av norske sparepenger var tapt, hadde NBIM utbetalt store bonuser til medarbeiderne.

48 medarbeidere tjente mer enn statsministeren i 2008 (se fakta nederst i saken).

11. mars 2009. Årsrapporten legges frem. Slyngstad sitter i koksgrå dress, lys skjorte, rødblått slips. Den blanke issen lyses opp av spotlights i taket og skiller ham fra den blasse, blå bakgrunnen. Nesten alle bilder man ser av ham kommer herfra – fra presserommet i Norges Bank, alltid mot den blå, mønstrede bakgrunnen. På hans venstre side sitter sentralbanksjef Svein Gjedrem, deretter kommunikasjonsdirektør Siv Meisingseth.

Slyngstad går gjennom tallene. Minus 633 milliarder kroner. Det dårligste året i fondets historie. Tap mot referanseporteføljen, både i rente- og aksjeforvaltningen. Han går klinisk gjennom presentasjonen, ikke ett ord for mye, ingen bemerkning utenom manus, og man kan spørre: Er han iskald, eller bare sjenert? Blikket på skrå oppover, liksom unnskyldende, som om han lider og helst ville vært på kontoret, taler for det siste. Det kontrollerte, forserte smilet når han får et spørsmål han ikke liker, taler for det første.

Slyngstad sitter foran pressen og forsvarer elendige tall, mens han vet at tallene i virkeligheten er verre.

Journalistene roter rundt etter angrepspunkter, men kommer aldri nærmere enn en forbeholden innrømmelse: «Vi har også dummet oss ut.» Så går de på Gjedrem. Søker etter kiler, tegn på mistillit. Får tapene konsekvenser for Slyngstad? Er mandatet hans begrenset? Ja, innrømmer Gjedrem, etter å ha fått spørsmålet for tredje gang. «Slyngstads mandat er mer begrenset enn det har vært.» Hvilke lærdommer trekker man? Slyngstad sier 1) at man må bedre risikostyringen, 2) at investeringene må spres bedre, diversifiseres, 3) at fondet må ha en langsiktig horisont.

Det Slyngstad vet, som journalistene ikke vet, er at fondet gjennom finanskrisen har kjøpt aksjer for 1010 milliarder kroner. Også disse har stupt i verdi. Slyngstad sitter foran pressen og forsvarer elendige tall, mens han vet at tallene i virkeligheten er verre. Senere skal han omtale denne dagen som sin verste som leder av oljefondet.

Hva gikk galt? I månedene forut foregikk en selvransakelsesprosess i fondet. Hva hadde gått galt? Ledelsen var inspirert av en granskningsrapport konsulentselskapet KPMG hadde laget for den sveitsiske banken UBS, og ville gjøre noe lignende.

– Vi sa, la oss gå gjennom på samme måte, fra A til Å, for å se om det noe vi kan lære, sier Slyngstad.

KPMG-konsulentene som hadde hjulpet UBS, ble engasjert. Ifølge NBIM skal de ha kommet i første halvedel av 2008, og blitt i fondet helt til mars 2009. De intervjuet medarbeidere, arrangerte gruppearbeid, og la til rette for en grundig prosess blant NBIMs ansatte. De så på flere avdelinger, og flere former for risiko.

Ifølge NBIM ble det aldri skrevet noen rapport fra dette arbeidet.

– Jeg har ikke hatt KPMG til å skrive en rapport til meg. Jeg har hatt interne folk, som har skrevet masse ting. Og vi har jobbet systematisk, gått gjennom alt, sier Slyngstad.

Hva som ble skrevet, forblir innen NBIMs ledelse. Noen av konklusjonene er imidlertid kjent. Den viktigste er at risikostyringen hadde vært for dårlig. De antatt uavhengige investeringene var eksponert mot samme risikofaktorer. For å unngå lignende tabber, ble avdelingen for risikostyring styrket, nye risikomål etablert, og nye planer for krisehåndtering utarbeidet.

Også Yngve Slyngstads stillingsinstruks ble endret. Heretter måtte han rapportere månedlig til Norges Banks hovedstyre, blant annet om avkastning, brudd på retningslinjer og avvik fra referanseindeksen.

Faren for at medarbeidere ikke fikk klargjort sine ansvarsområder godt nok, ble forsøkt løst gjennom nye stillingsinstrukser og ny styringsstruktur.

Ifølge DN skal det ha kommet frem i prosessen at fondet aldri ville fått noen «blank» revisorrapport fra KPMG – det vil si en revisorrapport uten kritiske bemerkninger. NBIM tar avstand fra denne opplysningen, og vil ikke svare på hvorvidt prosessen innebar konkret kritikk av Yngve Slyngstads ledelse.

«En farlig cocktail». Hva gikk egentlig galt? Flere som har vært med på oljefondets reise, søker svar. En av analysene lyder slik:

For det første gikk veksten i fondet for raskt. Ikke bare økte det fra 30–40 milliarder til over 2000 milliarder kroner på ti år, men rammebetingelsene var stadig i endring. Nye sektorer ble lagt til, nye verdipapirer, nye instrumenter, nye markeder, nye målsettinger. Enhver bedrift som vokser så raskt, ville fått problemer. Spesielt når man, som NBIM, vokser langt saktere i antall ansatte. Vekst er bra, men for rask vekst kan være et problem.

For det andre ble suksessen de første ti årene et problem. Gode resultater kan gå en til hodet. De kan føre til at man ikke er selvkritisk nok, og ikke tilpasser seg en omverden i forandring.

For det tredje var kravet til risiko relativt. I en raskt voksende portefølje betyr det at risikoen spes ut. Når resultatene var gode og risikorammen ikke var utnyttet, oppsto dermed et krav om å ta stadig mer risiko. Har du hundre kroner og skal ta en prosent risiko, tar du risiko for en krone. Øker du til tusen kroner, må du ta ti kroner i risiko for å levere samme merverdi. Da må du flytte ti ganger så mye penger, og ta ti ganger større posisjoner. Når rammevilkårene endres i bredden, og et fond vokser så raskt, så rekker du ikke alt. Fondet vokste for raskt for alle. På veien fra 50 til 2000 milliarder klarte man ikke lenger å bevare den gode forvaltningen og bredden i investeringene.

For det fjerde var incitamentsstrukturene for kortsiktige. Forvalternes bonus ble regnet ut etter kalenderår. De ble regnet ut fra deres personlige prestasjon, men ikke ut fra resultatene til fondet som helhet. Denne strukturen ga kortsiktig tenkning. Den ga også mindre oppmerksomhet på fondets totalresultat. Dette systemet stilte store krav til lederne for å unngå uønsket risikotagning.

Legger du sammen disse fire faktorene, lyder analysen, «får du en farlig cocktail».

24. februar 2010. Skøyen Rotarys lokaler på Zahlkasserer Schafts plass har lysekroner og tunge gardiner. Ved bordene sitter eldre menn i blazer, stripeskjorter, de eldste i slips. Kveldens foredragsholder er Lars Haakon Søraas, en investeringsanalytiker som har fulgt oljefondet systematisk gjennom bloggen The Finance Controversial.

Dette er utrolig mange penger, men ingen har interesse av å følge dem.

—   Lars Haakon Søraas

– Dette er utrolig mange penger, men ingen har interesse av å følge dem. Det er et hull i interesseorganisasjons-Norge, sier Søraas. Han er opptatt av mangelen på kunnskap om fondet. Han mener representantskapet og hovedstyret i Norges Bank mangler kompetanse på finansforvaltning. Heller ikke politikerne har mulighet til å sette seg inn i detaljene rundt oljefondet.

Senioranalytiker Hans Olav Husum i Storebrand, som har jobbet i fondet, mener det trengs et uavhengig, Norges Bank Watch-lignende organ, som kan gi offentligheten økt forståelse for hva som foregår i fondet. «Det trengs noen som, uavhengig av Norges Bank og Finansdepartementet, kan tolke informasjon og identifisere viktige problemstillinger.»

Krever indeksforvaltning. Foreløpig er Lars Haakon Søraas en av få som engasjerer seg. Foran lydhøre menn i Skøyen Rotary oppsummerer han debatten. Powerpoint-foilene handler om tap i forvaltningen, store bonuser, dårlig risikostyring, belåning av porteføljen og mangelfullt regelverk.

Hvorfor gikk det galt? Søraas blar opp nye foiler. Han mener problemet var at NBIM kunne drive med aktiv forvaltning, kombinert med mangelfull regulering fra Finansdepartementet, manglende kompetanse i Norges Banks hovedstyre, og dårlige incentivordninger.

Søraas mener NBIM må slutte å spekulere for å slå markedet. I stedet bør fondet indeksforvaltes. Det betyr at man eier et gjennomsnitt av verdens verdipapirer, driver enkelt og maskinelt, men ikke spekulerer i å slå markedet. Flere observatører mener dette er et tryggere alternativ. NBIM og Norges Bank stritter imot. De mener aktiv forvaltning må til for å sikre kvaliteten i forvaltningen og utøve ansvarlig eierskap. De hevder det ikke finnes noe «nøytralt» mekanisk utgangspunkt for forvaltningen, og at et så stort fond har gode muligheter for å lykkes.

Til det svarer Søraas at NBIMs argumentasjon bærer preg av egeninteresse. Indeksforvaltning kan bety at forvaltere mister jobben, millionbonuser forsvinner, og forvaltningsmiljøet mister prestisje. Og her er en kjerne i debatten. Forholdet mellom det norske folk og NBIM kan ses som et forhold mellom en prinsipal, som eier pengene, og en agent, som forvalter dem. Agenten har en egeninteresse, i strid med prinsipalen. Hva om NBIM begynner å forvalte oljepengene for at forvalterne skal tjene mest mulig? Eller hva om NBIM forvalter slik at medarbeiderne får gode bonuser i ni år, men så får store tap det tiende? Da vil forvalterne sitte igjen med millionbonuser for ni år, mens tapet det tiende går på skattebetalernes regning. Halen vil vifte med hunden. Jo mindre kunnskap i folket og jo tettere NBIM holder kortene, desto lettere vil folket bli å vifte med.

«Sinnssvakt». Etter foredraget leses vel forberedte spørsmål opp fra små lapper. Problemstillingene er nye, og selskapet i salen forsøker å forstå dem. «Du legger vekt på Norges Banks egeninteresse,» sier en eldre, slipskledt mann, «men hvorfor går Finansdepartementet med på dette?»

– Jeg har lurt på det selv, sier Søraas. – Jeg tror sentralbanksjef Svein Gjedrem og NBIM-leder Yngve Slyngstad har så sterk egeninteresse i aktiv forvaltning at det blir en for stor kamp for regjeringen å ta.

Etter spørsmålsrunden stimler folk rundt ham.

«Dette er jo helt hoderystende. Dette hadde jeg aldri tenkt på,» sier en. «Jeg kan da ikke skjønne at Finansdepartementet har latt Norges Bank gjøre dette,» sier en annen. «Dette er jo helt forferdelig,» er det noen som sier. «Det er jo helt sinnssvakt.»

5. mars 2010. Yngve Slyngstad sitter med en pære i munnen når vi kommer. På en asjett ligger et eple. Han har gjort intervjuer om årsrapporten for 2009, lansert i dag, og har ikke rukket å spise. Han beklager rotet, men sjelden har en kontorpult vært ryddigere. Noen få papirer ligger i tre velordnede bunker. Ingen bøker, ingen papirhauger. Rommet er stort og nakent, med en svart skinnsofa og et bord, store vinduer der solen skinner inn på lange arbeidskvelder, utsikt mot taket der snøen smelter.

– Hektisk dag?

– Det er mer som en pause.

– Liker du det? Denne dagen?

– Jeg har en fantastisk spennende jobb, men det med pressekonferansen er ikke det mest spennende.

– Ikke det du lever og ånder for.

– Ikke sitér meg på det, men jeg skulle helst ha sluppet.

Han sprekker opp i et smil, snakker lavt og avvæpnende uten snev av dette management by fear noen har fortalt om.

– Du er lettet nå?

– Nei, det som er riktig å si er at disse midlene, avkastningen, kom tilbake raskere enn vi kunne forvente.

Tilfredshet. Nede på pressekonferansen var overskriften «Det beste året i fondets historie». Renteporteføljen har økt i verdi. Å kjøpe billige aksjer under finanskrisen var lurt – krisen som preger resten av verden gjør Norge rikere. «Fondet fikk en avkastning på 25,6 prosent, tilsvarende 613 milliarder kroner, og en meravkastning på 4,1 prosentpoeng», ifølge pressemeldingen.

I kronevektet avkastning er bildet mer nyansert. De milliardene man tapte i 2008 ble vunnet tilbake.

Alt tatt i betraktning, har den aktive forvaltningen gitt en pengevektet meravkastning på 22 milliarder, eller ni milliarder når utgifter inkluderes, siden 1998.

Korpsånd. Slyngstad utvikler metaforen om båten – den han styrte gjennom den perfekte storm. «Og når du kommer til havna, sier jo folk at dette er jo helt hårreisende, ikke sant – det er revne seil, båten ser sliten ut, og hvorfor i all verden skulle vi være der ute i det hele tatt? Men mannskapet, internt, føler det annerledes. Vi fikk det til! Og det vi gjør i 2009 er å sy sammen seilene, pusse båten, få skipet klart til å seile. Og det er tilfredsstillende. Så vi har en bedre organisasjon enn for to år siden. Tross kritikken, og kanskje på grunn av den. Vi lærer av det søkelyset vi har hatt på oss.»

Vi har selvsagt et enormt resultatfokus. Men alle får gjøre feil.

—   Yngve Slyngstad

– Fondet har hatt rask vekst. Hvilke utfordringer skaper det?

– Veksten har vært der hele tiden. Også kompleksiteten har økt. Den største utfordringen var de første årene. Den neste var denne finanskrisen. Kanskje ble vi litt for selvsikre. Sånn sett var finanskrisen en sånn bra …

– Reality check?

– Ja. Og det er ikke noe spesifikt for oss, men hos mange finansinstitusjoner.

– Når organisasjonen får et sånt sjokk, da kommer all kritikken opp?

– Min lesning er motsatt. Vi har hatt en utrolig korpsånd hele tiden. Tross store endringer på rentesiden, var det forståelse om at dette måtte gjøres, og fullstendig oppslutning.

– Dag Løtveit er ikke lenger i ledergruppen. Kan det forstås med at den som ikke leverer gode nok resultater blir stilt til ansvar for det?

– Dag Løtveit leder en av de syv investeringsavdelingene, den som heter allokeringsstrategier. Så jeg vil heller si at NBIM har evne til å ta vare på alle medarbeidere. Vi har selvsagt et enormt resultatfokus. Men alle får gjøre feil. Det som ikke er lov, er å skjule feilene, eller ikke å lære av dem. Jeg vil ikke kommentere spesifikke personer, men det navnet du nevner er en usedvanlig talentfull investor. Sånn sett tar vi vare på de flinke menneskene uansett.

Kritikken forstummer. Det er som om de synger i kor, Slyngstad og Gjedrem, hele denne dagen. Sangen de synger har tekst av Stefan Sundström: Ingenting har hendt. Pengene er tilbake. De var her, de var her ikke, nå er de her.

Slik forsvinner de grunnleggende spørsmålene. Kan sparepengene våre forvaltes på andre måter? Er vi nødt til å forsøke å slå markedet? Kan et fond som dette, i et land som dette, vokse seg for stort, for raskt? Og hvordan skal media spille sin rolle som fjerde statsmakt overfor et forvaltningsorgan som tror det er en bedrift, og legger opp informasjonsstrategien deretter? Hva skjer når verken politikerne eller offentligheten vet, eller forstår, hva som skjer med sparepengene våre?

Så er vi tilbake ved Stein B. Hauglids ord fra 2004: Er det et problem for demokratiet at nesten ingen forstår hva oljefondsforvalterne driver med?

– Det må ha vært vanskelig å komme etter Knut Kjær og gå rett inn i hans rolle?

– Spør du nå om det var en vanskelig jobb?

– Ja. Å komme inn i denne stormen som du nevnte.

– Jeg ser det helt motsatt. Jeg hadde det unike privilegiet at jeg hadde vært her fra dag én. Ti år med å bygge opp aksjeavdelingen fra grunnen av hadde utviklet en, etter mitt syn, god organisasjon. Så jeg hadde et helt usedvanlig heldig utgangspunkt.

Ingenting har hendt. Noe er likevel annerledes. Dag Løtveit er ingensteds å se. Han er ikke engang avbildet i organisasjonskartet. Vi spør om å få møte ham og la ham få svare på kritikken. Svaret fra informasjonsavdelingen kommer raskt: «Vi kan ikke tilby et intervju med Dag Løtveit.»

* * *

En stortingsmelding om oljefondet legges frem 26. mars, etter at Morgenbladet har gått i trykken. Regjeringen har varslet en bred gjennomgang av aktiv forvaltning i fondet, men så vidt vår avis har brakt på det rene, ventes ingen overgripende endringer.

Fordi medarbeidere i oljefondet er underlagt taushetsplikt, er deler av denne fremstillingen basert på anonyme kilder.